Tokyo’dan Washington’a, Avrupa’dan Asya’ya kadar tüm büyük borç piyasalarında “tahvil muhafızları” yeniden sahneye çıktı. Açıkların şişmesi, harcamaların sınırsız sürdürülmesi ve petrol fiyatlarının yükselmesiyle yatırımcılar, bir zamanlar şoklardan korunan piyasalara yeniden kontrolü ele alarak faiz getirilerini gökyüzüne taşıdı. Bu isyan, ABD, Japonya, Avrupa ve ötesinde bir derinleşen İran savaşı ekonomik yörüngeleri ve piyasaları baştan aşağı değiştirirken ortaya çıktı.
Uluslararası Finans Enstitüsü’ne göre küresel borç 2026 başında 365 trilyon dolara ulaştı — bu da ABD ve Çin‘in birleşik ekonomik çıktısının yaklaşık yedi katı. Zamanlama da çarpıcı: Bu hafta Washington’da somut bir karşılığı çok az olan bir işbirliği gösterisi sahne alan ABD Başkanı Donald Trump ve Çin lideri Xi Jinping, iki ülke arasındaki ticaret barışını iki ay uzattı. Ancak tahvil piyasaları, her iki ekonomiye de 2026’nın son çeyreğinde karşılaşacakları kaotik ortam hakkında alarm çalıyordu.
Tahvil Muhafızlarının Sesi Her Piyasada Yankılandı
ABD’li özel bankacılık uzmanı Carlos Casanova, “Trump-Xi zirvesi ABD-Çin ticaret barışını iki ay uzattı, ancak önemli bir kırılma üretmedi. Görüşme esas olarak iki taraflı gerilimi yönetmeye odaklandı; yapay zeka rekabeti, yarı iletken kontrolleri, Çin’in ABD’ye yatırımları ve Tayvan konulu konular hâlâ tartışmalı kaldı” dedi. Casanova’ya göre, Trump ve Xi e-posta ile halledilebilecek konuları masaya yatırdıkları sırada tahvil piyasaları, her iki ekonomiye de yaklaşan kaotik ortamı işaret ediyordu.
“Her büyük tahvil piyasası aynı anda ısıtılıyor. Küresel bir gevşeme döngüsüne hazırlanan herkesin altından toprak çekildi.”
deVere Group CEO’su Nigel Green
Uyarının ilk uyarısı Japonya’dan geldi. Orada 10 yıllık tahvil getirileri 3’e yaklaşarak 30 yıllık zirveye ulaştı. Bu hafta ABD hazine kağıtları da peşinden geldi; getiriler 2007’den bu yana görülmemiş seviyelere tırmanırken, tüccarlar durumu “Çarşamba” olarak adlandırdı. 30 yıllık getiriler 22 yıllık en yüksek seviyede, 10 yıllık getiriler ise iki on yıllık zirvede.
Avrupa’da Getiriler Tavan Etti
Avrupa’da Fransa’nın 10 yıllık tahvil getirileri %4,6 seviyesinde 2008 finansal krizinden bu yana görülen yeni bir zirveyi işaret etti. Yunanistan ve İtalya’daki getiriler de benzer ölçüde yükseldi. Bu ayın başında Almanya’nın 30 yıllık Bund tahvillerinin getirileri 2011’den bu yana en yüksek seviyeye, yaklaşık %3,84’e ulaştı.
“Birçok kişi ABD’nin 10 yıllık tahvilinde %5’i potansiyel bir çöküş eşiği olarak görüyor — ben bunun tam olarak doğru sayı olduğundan emin değilim; ancak daha yüksek getirilerin hem ABD’nin mali sürdürülebilirliğini hem de hisse senetlerini tehdit ettiğini açıkça görüyoruz.”
Capital Economics’ün John Higgins
Verdence Capital’dan Megan Horneman ise tüm hazine eğrisinin risk varlıkları için bir rüzgâr arkasına dönüştüğünü uyardı. “Tahvil piyasasında şiddetli hareketler gördüğünüzde, bir şeyin çatladığını görürsünüz” dediği uyarısıyla, hisse senetleri için “kâbus gibi bir yıl sonu” senaryosundan söz etti.
Verilerden Daha Kötü Bir Resim
Herkes endişeli değil. UBS Küresel Varlık Yönetimi, enflasyon, jeopolitik gerilim, borç ve yapay zeka balonu korkularından kaynaklanan oynaklığa rağmen hisse senedi yükselişine hâlâ güveniyor. Buna karşın Bank of America, yıl sonu iki yıllık getiri tahminini %5’e yükseltti ve bu durum ABD ekonomisinin 32 trilyon dolarlık kredi ortamı için ciddi anlamılar taşıyor.
Uzmanlar, gerçeğin verilerden daha kötü olabileceğini de vurguluyor. IIF ekonomisti Emre Tiftik, daha yüksek enflasyonun borç oranlarını kontrol altında tutarak altındaki zayıflıkları gizlediğini belirtiyor. Ancak Tiftik, “referans faizler yükseldikçe faiz giderlerinde artış bekleniyor; sağlık ve kamu emeklilik harcamasından gelen yapısal baskılar ise büyük ölçüde hâlâ ele alınmamış durumda” diyor.
“Ana soru, dolar talebinde bir kırılma noktasını tetikleyebilecek ne olabilir, bu. Geçen yıl yaşanan olaylar ‘devalüasyon ticaretini’ test etti, ancak yüksek volatilite ve spekülasyon ortamında bile ABD tahvillerine güçlü talep devam etti. Alternatif piyasaların buna benzer derinlik ve likiditeye sahip olmamasının bir parçası. Yıprama yükü gibi yapısal baskılar daha görünür ve bağlayıcı hale geldikçe, bu tür olaylar daha sık yaşanabilir ve piyasa tepkileri daha keskin ve ani olabilir.”
IIF Ekonomisti Emre Tiftik
Bu arada, olgun piyasa hükümetlerinin faiz giderine harcaması, dünyadaki yatırımcıların yapay zeka, savunma veya temiz enerjiye harcamasından daha fazla. Brookings Enstitüsü ekonomisti Robin Brooks ise hükümet tahvil getirilerinin son dönemde “korkunç bir şekilde” sıçradığını belirterek, piyasaların merkez bankalarını yörüngeden geri kalmış olarak gördüklerini öne sürdü.
Yüksek Borçlu Ülkeler En Zayıf Halka
Brookings’a göre, uzun vadeli getirilerin “yapışık” kaldığı örüntünün istisnası, yüksek borçlu ülkelerde geçerli değil. Brooks, “Fransa, İtalya ve Yunanistan gibi yüksek borçlu bölgeler için bu istisna geçerli değil” diyerek, G10 ülkeleri arasındaki hükümet tahvil getirilerindeki yükselişi endişe verici bulduğunu belirtti. Brooks ayrıca, Fransa’nın getirilerinin ABD’den daha fazla arttığını, ABD’nin bu yıl ulusal borcunu 40 trilyon doların üzerine çıkardığını da not etti.
“Borçları düşürmenin ve mali konsolidasyonu öncelik haline getirmenin ne kadar kritik olduğunu yeterince vurgulayamayız. Merkez bankalarının fiyat istikrarı görevini yerine getirmesini sağlamak da şart. Gerekli adımları atmak için cesareti göstermenin ne kadar kritik olduğunu yeterince vurgulayamayız. Bunlar siyasi açıdan zor adımlar, ama gerekli adımlar.”
IMF Başkanı Kristalina Georgieva
Uluslararası Para Fonu’nun (IMF) bu çağrısı, OECD’nin en son görünümüne de yankı bulundu. OECD, yükselen getirilerin hükümetleri harcamaları sınırlamaya, verimliliği artırıp gelirleri pekiştirmeye zorlayacağını bekliyor. Stanford Üniversitesi ekonomisti Hanno Lustig ise 2008 krizinden sonra merkez bankası politikalarının, hükümetlerin ne kadar uzun vadeli borç yüklediğini nasıl gizlediğini hatırlattı.
Lustig’e göre Lehman’ın çöküşünden sonraki on yılda Merkez Bankası Fed, ECB, Bank of England ve Bank of Japan yeni tahvil ihraçlarını büyük ölçüde kendileri emdi; bu da hükümetlerin gerçek piyasa faizleri yerine düşük politika faizleriyle borçlanmasını sağladı. Covid dönemi uyarıcı harcamalar bu süreci daha da hızlandırdı. 2013 ise bir dönüm noktası oldu: Bank of Japan’ın agresif niceliksel sermayeleştirmesi 10 yıllık Japonya devlet tahvillerinin (JGB) getirilerini sıfıra yakın seviyede tutarak fiyat keşfini öldürdü ve Japonya tahvil fiyatlarının altına bir taban koydu.
Yen-Cari Ticaretinde Rüzgâr Değişti
Almanya’nın Allianz şirketi Mohamed El-Erian’a göre, piyasalar artık enflasyon, beklentilerin üzerinde ABD büyümesi, Orta Doğu gerilimi, daha sert bir Fed ve yapay zeka balonu kaygısı gibi faktörlerle birleşen mükemmel fırtınaya karşı; yatırımcılar ise 2008 sonrası dönemin yapay olarak düşük getirilerine psikolojik olarak hâlâ bağlı. BMI’nin yeni analizinde ise son aylarda hükümet tahvil getirilerindeki yükselişin, “sıkılaştırma ekonomik aktiviteyi yavaşlatabilir” kaygılarını yeniden canlandırdığını vurgulandı.
“Kredi sıkışması, gelişmiş piyasa ekonomileri için anlamlı bir aşağı yönlü risk oluşturacaktır. Kredi, hanehalkı harcamalarını ve işletme yatırımlarını finanse ederek aktiviteyi desteklemede merkezi bir rol oynar; bu iki kale birlikte gelişmiş piyasaların çıktısının ortalama %74’ünü oluşturuyor. Kapsamlı bir kredi sıkılaştırması, ekonomik büyümeyi ciddi bir yavaşlatıcı olarak işlev görebilir.”
